金融海嘯、金融商品與財務工程

儲蓉 博士--新光金控風控長

　2009年當世界各國致力為金融海嘯找尋對策的同時，本系也在四月十七日、十八日舉行的「2009財務工程與精算科學研討會」中，很榮幸邀請到新光金控風控掌儲蓉博士為我們帶來專題演講－「金融海嘯、金融商品與財務工程」，希望透過產學相互對話，創造出燦爛的火花。

　一開場，儲風控長用七○、八○年代暢銷歌手王傑的「一場遊戲一場夢」引領我們思考金融海嘯到底是Bull or Bullshit ？並且從「危機演變」的角度出發，談論二○○七年七月次貸風暴爆發到二○○八年六月二房危機發生，到二○○八年九月十五日Lehman Brothers倒閉金融海嘯來襲以至於造成大環境籠罩經濟蕭條的歷史演變。其實，不論是眼前的金融海嘯，亦或是過去的霸菱破產、LTCM巨幅虧損、雷曼倒閉、AIG崩塌等危機事件，均與衍生性金融商品的發展有密切關係。

　衍生性金融商品是一種附屬性、有限期的契約，其價值會隨著其所依附之證券或資產價值而波動，如遠期契約、選擇權、期貨、交換暨上述商品組合而成之複合式契約等。其產品包括期貨(Futures)、選擇權(Options)、遠期契約(Forwards)及無本金交割遠期契約(Non-deliverable Forwards)、交換(Swaps)、其他依據標的物之價值或上述商品組合而成之複合式契約，與其他經主管機關核定可以從事之衍生性商品等。而衍生性金融商品的功能與影響，除了提供價格發現的功能、風險管理的工具外，也提供多樣化的投機工具與促進市場的流動性與效率性。

　再者，儲風控長從「霸菱銀行的倒閉」、「LTCM公司案件」、「雷曼銀行之死」、「AIG帝國崩塌」等四個實際案例提醒大家省思衍生性金融商品加上財務工程的包裝技術會等於創新嗎？

　其中，霸菱（Barings）銀行是一家英國老牌銀行，曾是英國第五大銀行。它的業務非常廣泛，包括證券、共同基金、期貨、選擇權等，屬於「投資銀行」性質。倒閉起因於所屬之「新加坡期貨公司」經理李森（Nick Leeson）操作衍生性金融商品失利，加上內部控管不當所致。

　長期資本管理公司（LTCM）是由前所羅門兄弟公司交易天王梅利韋勒（John Meriwether）所創設。華爾街許多重量級人物也共襄盛舉，包括1997年諾貝爾經濟學獎得主休斯（Myron Scholes )與莫頓（Robert Merton）、美國前聯邦準備理事會副主席穆林斯（David Mullins）、哈佛大學商學院教授羅森佛德（Eric Rosenfeld）以及數十位獲有博士學位的物理學家與數學家。外界比譽其為避險基企業中的勞斯萊斯，有許多人探討LTCM失利的原因，認為預測錯誤、過於依賴電腦、數學模型，未考慮國家風險與政治因素等所致等。但其中財務槓桿過大，才是LTCM失利的最大致命傷。風控長引用美國紐約時報報導，LTCM運用向投資人集資的22億美元作擔保，買入1,250億美元的股票，然後再利用這些股票做擔保，進行高達1.25兆美元的衍生性金融商品交易，財務槓桿倍數之高，舉世罕見，所以短期內這些股票很難脫手，資金週轉失靈。

　雷曼兄弟控股公司（Lehman Brothers Holdings Inc ）於1850年創辦，案發前為美國第四大投資銀行。原本投資銀行是擔任撮合企業與資本市場結合的中間人，近年來，則開發各式各樣的衍生性金融商品，找到一條黃金之路。不過，無知與貪婪才是造成這場華爾街大膽遊戲的主角雷曼銀行之死的主因。

　而全球第一大保險集團AIG，雖然它的總部在美國紐約，但是，誰能想到它的發跡地，竟然只是在上海租界一個雜貨店的角落，前AIG金融產品公司執行長卡薩諾（Joseph Cassano）領導AIG金融產品公司跨入信用違約交換（CDS）市場。這是一個高報酬也高風險的商品，隨著貪婪之心高漲，標的資產品質越來越差，包裝手法越來越奇特，風險越來越複雜，高槓桿操作創造「無本生意」的神話，進而使得一個小單位搞垮全球第一大保險集團。

　當我們將「財務工程」應用在金融商品包裝、創新時，最重要的概念就是利用槓桿（Leverage）波動性（Volatility）及相關性（Correlation）作為工具。槓桿是包裝最好的朋友，是風險最大的敵人，可怕的是由於財務工程發達，投資人根本不瞭解到底買了多大的槓桿，只看到報酬所以甘心受騙上當。所以，槓桿倍數的風險可以讓信用衍生性商品上天堂也會下地獄！

　最後，儲風控長引用股神巴菲特的名言，作為這場專題演講的結語，「只有退潮時，你才知道誰在光著身子游泳。」也許這波金融海嘯就如同2008年諾貝爾經濟學獎得主克魯曼所說的不僅是危機前所未見，更是以前所有遇過的危機同時擠在一起出現，不動產泡沫破滅、衍生性金融商品擠兌潮、流動性陷阱、新一波的貨弊危機，一湧而上，但是在「遽變之際，誰有真正的實力，一目瞭然。」